私募股權融資的技巧

2019-01-24作者:周峰、陸佳編輯:書問閱讀

近年來,私募股權融資在我國發展迅速,為推動創業和創新、促進經濟結構調整和產業升級發揮了積極作用。本章首先講解私募股權融資的定義、優點、缺點,然后講解私募股權基金的發展歷程、類型、一般投資流程、參與主題,最后講解私募股權基金的作用和風險管理。


1. 初識私募股權融資

私募股權融資是大中型企業的最佳融資渠道,這種融資方式不但能夠降低融資成本,還可以為企業帶來高附加值的服務。那么到底什么是私募股權和私募股權融資呢?私募股權融資的優缺點又是什么?下面來詳細講解一下。


1.1 什么是私募股權融資

私募股權(Private Equity),簡稱PE,包括非上市企業和上市企業非公開發行和交易的普通股、依法可轉換為普通股的優先股和可轉換債券。

私募股權融資,是指融資人通過協商、招標等非社會公開方式,向特定投資人出售股權進行融資,包括股票發行以外各種組建企業時的股權籌資和隨后的增資擴股。


1.2 私募股權融資的優點

私募股權融資的優點有4 項,分別是穩定的資金來源、高附加值的服務、能夠降低財務成本、提高企業內在價值,如圖 1 所示。


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圖 1 私募股權融資的優點


1)穩定的資金來源

和貸款不同,私募股權融資只增加所有者權益,不增加債務,不可隨意從企業撤資。因此私募股權融資不會形成企業的債務壓力,能提高企業的抗風險能力。私募股權融資通常不要求企業支付利息,因此不會對企業現金流造成負擔。

2)高附加值的服務

私募股權投資者一般都是資深企業家和投資專家,其專業知識、管理經驗及廣泛的商業網絡能幫助企業成長。

3)能夠降低財務成本

企業財務部門的一個重要職責是設計最優的企業資本結構,從而降低財務成本。獲得私募股權融資后的企業可獲得更強的資產負債能力和融資能力。

4)提高企業內在價值

能夠獲得頂尖的私募股權基金,能夠提高企業的知名度和可信度,更容易贏得客戶。獲得頂尖私募股權基金投資的企業,通常會更加有效率地運作,利用私募股權融資產生的財務和專業優勢,實現快速擴張。


1.3 私募股權融資的缺點

私募股權融資對企業來講,既有有利的一面,也有不利的一面,在私募股權融資中,企業股權出讓對象的選擇十分重要。如果融資者與出讓對象在企業發展問題上意見不一致,企業引進了資金,卻改變了發展方向,這就很有可能造成經營困境。因此,在私募股權融資的過程中,企業家應從大局出發,趨利避害、揚長避短。股權出讓融資有可能會對企業的股權結構、管理權、發展戰略、收益方式4 個方面產生不利影響,具體如下。

(1)企業出讓股權后,原股東的股權被稀釋,甚至喪失控股地位或者完全喪失股權,股東間關系發生變化,權利和義務被迫重新調整。

(2)隨著股權結構的變化,企業的管理權也相應發生變化,管理權將歸股權出讓后的控股股東所有。

(3)在企業管理權發生變化的情況下,新的管理者很可能有不同的發展戰略,完全改變創業者的初衷和設想也不無可能。

(4)投資者往往希望盡快獲得投資回報,可能不像企業創業者那樣注重企業的長遠發展,因而可能改變企業發展戰略以獲得短期內的收益。


2. 私募股權基金的類型

私募股權基金可分 6 種,分別是公司制私募股權基金、信托制私募股權基金、有限合伙制私募股權基金、“公司+有限合伙”模式、“公司+信托”模式、母基金(FOF),如圖 2 所示。


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圖 2 私募股權基金的類型


2.1 公司制私募股權基金

顧名思義,公司制私募股權基金就是法人制基金,主要根據《公司法》(2005 年修訂)、《外商投資創業投資企業管理規定》(2003 年)、《創業投資企業管理暫行辦法》(2005 年)等法律法規設立。

在商業環境下,由于公司這一概念存續較長,所以公司制模式清晰易懂,也比較容易被出資人接受。

在這種模式下,股東是出資人,也是投資的最終決策人,各自根據出資比例來分配投票權。


2.2 信托制私募股權基金

信托制私募股權基金,也可以理解為私募股權信托投資,是指信托公司將信托計劃下取得的資金進行權益類投資。其設立主要依據為《信托法》(2001 年)、《信托公司管理辦法》(2007 年)、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》(簡稱“信托兩規” )、《信托公司私人股權投資信托業務操作指引》(2008 年)。

采取信托制運行模式的優點是:可以借助信托平臺,快速集中大量資金,發揮資金放大的作用;但不足之處是:信托業缺乏有效登記制度,信托公司作為企業上市發起人,股東無法確認其是否存在代持關系、關聯持股等問題,而監管部門則要求披露信托的實際持有人。


2.3 有限合伙制私募股權基金

有限合伙制私募股權基金的法律依據為《合伙企業法》(2006 年)、《創業投資企業管理暫行辦法(2006 年)以及相關的配套法規。

按照《合伙企業法》的規定,有限合伙企業由2 個以上50 個以下合伙人設立,由至少1 個普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)組成。普通合伙人對合伙企業債務承擔無限連帶責任,而有限合伙人不執行合伙事務,也不對外代表有限合伙企業,只以其認繳的出資額為限對合伙企業債務承擔責任。

同時《合伙企業法》規定,普通合伙人可以勞務出資,而有限合伙人則不得以勞務出資。這一規定明確地承認了作為管理人的普通合伙人的智力資本的價值,體現了有限合伙制“有錢出錢、有力出力”的優勢。

而在運行上,有限合伙制企業,不委托管理公司進行資金管理,直接由普通合伙人進行資產管理和運作企業事務。采取有限合伙制的主要優點有:

①財產獨立于各合伙人的個人財產,各合伙人權利義務更加明確,激勵效果較好;

②僅對合伙人征稅,避免了雙重征稅。


2.4 “公司+有限合伙”模式

“公司+有限合伙”模式中,公司是指基金管理人為公司,基金為有限合伙制企業。該模式是較為普遍的私募股權基金操作方式。

由于自然人作為GP 執行合伙事務風險較高,加之私人資本對于有限合伙制度的理念和理解都不盡相同,所有這些無疑都增強了對自然人GP 的挑戰。

此外,《合伙企業法》中,對于有限合伙企業中的普通合伙人,是自然人抑或是法人,并沒有作出明確規定。

因此,采用“公司+有限合伙”模式,即通過管理團隊設立投資管理公司,再以公司作為普通合伙人與自然人、法人LP 一起,設立有限合伙制的股權投資基金,可以有效降低管理團隊的個人風險。

由于公司實行有限責任制,一旦基金面臨不良狀況,作為有限責任的管理公司則可以成為風險隔離墻,從而管理人的個人風險得以降低。

該模式下,基金由管理公司管理,LP 和GP 一道遵循既定協議,通過投資決策委員會進行決策。目前國內的知名投資機構多采用該操作方式,主要有深創投、同創偉業投資、創東方投資、達晨創投等旗下的投資基金。


2.5 “公司+信托”模式

“公司+信托”的組合模式結合了公司和信托制的特點,即由公司管理基金,通過信托計劃取得基金所需的投入資金。

在該模式下,信托計劃通常由受托人發起設立,委托投資團隊作為管理人或財務顧問,進行股權投資,同時管理公司也可以參與項目跟投。

需要提及的是,《信托公司私人股權投資信托業務操作指引》第二十一條規定,“信托文件事先有約定的,信托公司可以聘請第三方提供投資顧問服務,但投資顧問不得代為實施投資決策?!?/p>

這意味著,管理人不能對信托計劃下的資金進行獨立的投資決策。同時,管理人或投資顧問還需要滿足幾個重要條件:

①持有不低于該信托計劃10%的信托單位;

②實收資本不低于2000 萬元人民幣;

③管理團隊主要成員股權投資業務從業經驗不少于3 年。

采用該模式的,主要為地產類權益投資項目。此外,一些需要通過快速運作資金的創業投資管理公司,也常常借助信托平臺募集資金。新華信托、湖南信托等多家信托公司都發行過此類信托計劃。


2.6 母基金(FOF)

母基金是一種專門投資于其他基金的基金,也稱為基金中的基金(Fund ofFund),其通過設立私募股權基金,進而參與到其他股權投資基金中。

母基金利用自身的資金及其管理團隊優勢,選取合適的權益類基金進行投資;通過優選多只股權投資基金,分散和降低投資風險。

國內各地政府發起的創業投資引導基金、產業引導基金都是以母基金的運作形式存在的。政府利用母基金的運作方式,可以有效地放大財政資金,選擇專業的投資團隊,引導社會資本介入,快速培育本地產業,特別是政府希望扶持的新興產業。


3. 私募股權基金的一般投資流程

私募股權基金的一般投資流程有6 步,分別是尋找項目、初步評估、盡職調查、設計投資方案、交易構造和管理、項目退出,如圖 3 所示。


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圖 3 私募股權基金的一般投資流程


3.1 尋找項目

私募股權基金投資成功的重要基礎是如何獲得好的項目,這也是對基金管理人能力最直接的考驗,每個經理人均有其專業研究的行業,而對行業企業更為細致的調查是發現好項目的一種方式。

另外,與各公司高層管理人員的聯系以及廣泛的社會人際網絡也是優秀項目的來源之一,如投資銀行、會計師事務所和律師事務所等各類專業的服務機構,都可能提供很多有價值的信息。

當然,通常最直接的方式是獲得由項目方直接遞交上來的商業計劃書。在獲得相關的信息之后,私募股權投資公司會聯系目標企業表達投資興趣,如果對方也有興趣,就可進行初步評估。


3.2 初步評估

項目經理認領到項目后,正常情況下應在較短期內完成項目的初步判斷工作。項目經理在初步判斷階段會重點了解以下方面:注冊資本及大致股權結構(種子期未成立公司可忽略)、所處行業發展狀況、主要產品競爭力或盈利模式特點、前一年度大致經營情況、初步融資意向和其他有助于項目經理判斷項目投資價值的企業情況。

初步判斷是進一步開展與公司管理層商談以及盡職調查的基礎。在初步評估過程中,需要與目標企業的客戶、供貨商甚至競爭對手進行溝通,并且要盡可能地參考其他公司的研究報告。通過這些工作,私募股權投資公司會對行業趨勢、投資對象所在的業務增長點等主要關注點有一個更深入的認識。


3.3 盡職調查

通過初步評估之后,投資經理會提交《立項建議書》,項目流程也進入了盡職調查階段。因為投資活動的成敗會直接影響投資和融資雙方公司今后的發展,故投資方在決策時一定要清晰地了解目標公司的詳細情況,包括目標公司的營運狀況、法律狀況及財務狀況。

盡職調查的目的主要有3 個:發現問題,發現價值,核實融資企業提供的信息。在這一階段,投資經理除聘請會計師事務所來驗證目標公司的財務數據、檢查公司的管理信息系統以及開展審計工作外,還會對目標企業的技術、市場潛力和規模以及管理隊伍進行仔細的評估,這一程序包括與潛在的客戶接觸,向業內專家咨

詢并與管理隊伍舉行會談,對資產進行審計評估。它還可能包括與企業債權人、客戶、相關人員如以前的雇員進行交談,這些人的意見有助于投資機構作出關于企業風險的結論。


3.4 設計投資方案

盡職調查后,項目經理應撰寫調研報告及投資方案建議書,提供財務意見及審計報告。投資方案包括估值定價、董事會席位、否決權和其他公司治理問題、退出策略、確定合同條款清單等內容。由于私募股權基金和項目企業的出發點和利益不同,雙方經常在估值和合同條款清單的談判中產生分歧,解決分歧的技術要求很高,需要談判技巧以及會計師和律師的協助。


3.5 交易構造和管理

投資者一般不會一次性注入所有資金,而是采取分期投資方式,每次投資以企業實現事先設定的目標為前提,這就構成了對企業的一種協議方式的監管。這是降低風險的必要手段,但也增加了投資者的成本。

在此過程中不同投資者可以選擇不同的監管方式,包括采取報告制度、監控制度、參與重大決策和進行戰略指導等。另外,投資者還會利用其網絡和渠道幫助企業進入新市場、尋找戰略伙伴,以發揮協同效應和降低成本等方式來提高收益。


3.6 項目退出

私募股權基金投資的退出,是指基金管理人將其持有的被投資企業的股權在市場上出售以收回投資并實現投資的收益。

私募股權基金的退出是私募股權投資環節中的最后一環,該環節關系到其投資的收回以及增值的實現。私募股權投資的目的是為了獲取高額收益,而退出渠道是否暢通是關系到私募股權投資是否成功的重要問題。因此,退出策略是私募股權基金者在開始篩選企業時就需要注意的因素。

從尋找項目開始到退出項目結束,完成私募股權基金投資一個項目的全過程。在現實生活中,投資機構可能同時運作幾個項目,但基本上每個項目都要經過以上幾個流程。



更多精彩請閱讀清華大學出版社《從零開始學融資(白金版)》



內容來源:書問

作者周峰、陸佳
出版清華大學出版社
定價45元
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